Eine perfekte Erfolgsbilanz, gebrochen
Die Sahm-Regel, entwickelt von der ehemaligen Ökonomin der Federal Reserve Claudia Sahm, hatte eine makellose historische Bilanz. Seit 1970 hatte sie jede US-Rezession mit null Fehlalarmen identifiziert. Die Regel ist einfach: Wenn der dreimonatige gleitende Durchschnitt der Arbeitslosenquote um 0,5 Prozentpunkte oder mehr über das 12-Monats-Tief steigt, befindet sich die Wirtschaft in einer Rezession oder tritt in eine ein.
Im Juli 2024 erreichte der dreimonatige Durchschnitt 0,53 Prozentpunkte über seinem 12-Monats-Tief. Die Regel löste aus. Doch keine Rezession folgte.
Dies war nicht einfach irgendein scheiternder Indikator. Die Sahm-Regel war so etwas wie ein Goldstandard unter Rezessionsbeobachtern geworden, gerade weil sie nie falschen Alarm schlug. Im Gegensatz zur Zinskurve, die zuvor Fehlsignale geliefert hatte, oder dem Leading Economic Index des Conference Board, der verrauscht sein konnte, war die Sahm-Regel der verlässliche. Wenn sie sprach, hörten die Leute zu.
Die Arbeitslosenquote hatte bis Anfang 2023 auf historischen Tiefständen um 3,4 % verharrt und begann dann, stetig zu steigen. Bis April 2024 erreichte sie 3,9 %. Bis Juli stieg sie auf 4,3 %. Die Mathematik war unkompliziert: Der dreimonatige Durchschnitt war um 0,53 Prozentpunkte über sein 12-Monats-Tief von 3,5 % gestiegen. Die Regel löste genau wie vorgesehen aus.
Warum sie diesmal versagte
Sahm selbst erläuterte das Versagen in einem Meinungsbeitrag für Bloomberg am 7. August 2024. Die Arbeitslosenquote stieg nicht, weil die Nachfrage nach Arbeitnehmern schwächelte (der traditionelle Rezessionsmechanismus), sondern weil das Angebot an Arbeitnehmern zunahm. Die Post-Pandemie-Einwanderung trieb einen erheblichen Anstieg der Erwerbspersonen. Mehr Menschen, die Arbeit suchten, ließen die Arbeitslosenquote steigen, auch wenn die Zahl der Beschäftigten ebenfalls wuchs.
Die Zahlen erzählen die Geschichte deutlich. Zwischen Januar 2023 und Juli 2024 wuchsen die zivilen Erwerbspersonen um etwa 2,8 Millionen Menschen. Gleichzeitig wuchs die Beschäftigung um rund 2,4 Millionen. Der Unterschied zwischen diesen beiden Zahlen erklärt die steigende Arbeitslosenquote. In einer typischen Rezession sehen Sie, dass die Beschäftigung fällt, während die Erwerbspersonen weitgehend stabil bleiben oder schrumpfen, weil entmutigte Arbeitnehmer den Arbeitsmarkt verlassen. Dies war das umgekehrte Muster.
Einwanderungsdaten stützen diese Interpretation. Das Congressional Budget Office schätzte die Netto-Einwanderung 2023 auf etwa 3,3 Millionen Menschen, weit über dem Vor-Pandemie-Durchschnitt von etwa 1 Million pro Jahr. Viele dieser Neuankömmlinge traten in den Arbeitsmarkt ein und steigerten das Arbeitskräfteangebot schneller, als die Wirtschaft sie unmittelbar absorbieren konnte.
Die Sahm-Regel wurde in einer Zeit entwickelt, in der Veränderungen des Arbeitskräfteangebots allmählich und vorhersehbar waren. Der Einwanderungsschub nach der Pandemie erzeugte einen Angebotsschock am Arbeitsmarkt, den die Regel nicht kalibriert war, von einer nachfragegetriebenen Rezession zu unterscheiden. Die zugrunde liegende Annahme war, dass steigende Arbeitslosigkeit primär eine schwächer werdende Nachfrage nach Arbeitnehmern signalisiert, nicht ein expandierendes Angebot an Arbeitnehmern.
Die gemischten Signale des Arbeitsmarkts
Andere Arbeitsmarktindikatoren sendeten in dieser Zeit widersprüchliche Botschaften. Die offenen Stellen, gemessen durch die JOLTS-Erhebung, blieben gegenüber dem Vor-Pandemie-Niveau erhöht. Die Kündigungsrate, die in Rezessionen typischerweise stark fällt, weil Arbeitnehmer zögerlicher werden, ihre Jobs aufzugeben, blieb relativ stabil. Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe, einer der aktuellsten Rezessionsindikatoren, zeigten keinen anhaltenden Anstieg.
Auch das Lohnwachstum verhielt sich anders als in einem typischen Rezessionsszenario. Während es sich von den Höchstständen von 2021-2022 abschwächte, blieb es für die meisten Arbeitnehmer real positiv. In Rezessionen verlangsamt sich das Lohnwachstum typischerweise schärfer, da Arbeitgeber Verhandlungsmacht gewinnen und Arbeitnehmer kleinere Erhöhungen akzeptieren, um ihre Jobs zu behalten.
Diese widersprüchlichen Signale hätten eine Warnung sein sollen, dass etwas Ungewöhnliches geschah. Die Sahm-Regel leuchtete rot, doch andere Arbeitsmarktindikatoren zeigten Gelb oder Grün. Das traditionelle Rezessions-Drehbuch passte nicht zu den beobachteten Daten.
Die allgemeine Lehre über das Versagen von Indikatoren
Jeder Indikator, egal wie lang seine Erfolgsbilanz, operiert auf Annahmen über die Struktur des Systems, das er misst. Wenn sich diese strukturellen Annahmen ändern, kann der Indikator versagen. Die Zinskurven-Inversion von 2022-2023 ohne Rezession ist ein weiteres Beispiel. Der verlängerte Rückgang des Conference Board LEI ohne Rezession ist ein drittes.
Die Zinskurven-Inversion sagt beispielsweise typischerweise Rezession voraus, weil sie Erwartungen widerspiegelt, dass die Fed Zinsen aggressiv senken muss, um wirtschaftliche Schwäche zu bekämpfen. Doch 2022-2023 reflektierte die Inversion Erwartungen, dass die Fed Zinsen senken müsste, nachdem die Inflation erfolgreich gesenkt worden war, nicht nachdem eine Rezession ausgelöst worden war. Die strukturelle Annahme darüber, warum Zinskurven invertieren, hatte sich verändert.
Ebenso fiel der Leading Economic Index des Conference Board ab Anfang 2022 für 16 aufeinanderfolgende Monate, seinen längsten Rückgang seit der Finanzkrise. Historisch gingen solche anhaltenden Rückgänge Rezessionen voraus. Doch der Index war stark auf Komponenten wie Baugenehmigungen und Aktienkurse gewichtet, die von sektorspezifischen Faktoren beeinflusst wurden (Störungen am Immobilienmarkt durch Zinsveränderungen, Volatilität bei Tech-Aktien) und nicht von breiter wirtschaftlicher Schwäche.
Die praktische Reaktion besteht nicht darin, Indikatoren aufzugeben, wenn sie ein falsches Signal produzieren, sondern die Annahmen zu verstehen, von denen sie abhängen, und zu überwachen, ob diese Annahmen noch gelten. Wenn die Annahme, die der Sahm-Regel zugrunde liegt, lautet "Arbeitslosigkeit steigt primär wegen Nachfrageschwäche" und Sie beobachten, dass Arbeitslosigkeit wegen Angebotssteigerungen steigt, können Sie die Auslösung anders interpretieren, als wenn Nachfrageschwäche der Treiber wäre.
Strukturbrüche und Modellzerfall
Ökonomen nennen diese Fehler "Strukturbrüche". Beziehungen, die jahrzehntelang galten, können sich verschieben, wenn sich die zugrunde liegenden wirtschaftlichen Dynamiken ändern. Der Aufstieg der Gig-Economy, der Fernarbeit, demografische Verschiebungen und Politikänderungen können alle verändern, wie sich Wirtschaftsindikatoren relativ zum Rezessionszeitpunkt verhalten.
Dies ist der Grund, warum Prognosemärkte einzelne Indikatoren häufig übertreffen. Märkte aggregieren Informationen aus mehreren Quellen und können sich schneller an veränderte Beziehungen anpassen. Als die Sahm-Regel im Juli 2024 auslöste, blieben die Rezessionswahrscheinlichkeitsmärkte auf Plattformen wie Kalshi und Polymarket relativ gedämpft, was darauf hindeutet, dass informierte Trader dem Signal skeptisch gegenüberstanden.
Implikationen für zusammengesetzte Ansätze
Genau aus diesem Grund sind zusammengesetzte Ansätze, die mehrere Indikatoren verfolgen, stärker als sich auf einen einzelnen zu verlassen. Als die Sahm-Regel 2024 auslöste, aber die Zinskurve sich entinvertierte, Kreditspreads eng waren und andere Rezessionsindikatoren nicht bestätigten, deutete die zusammengesetzte Sicht korrekt auf "keine Rezession" hin, obwohl eine Komponente rot leuchtete. Die Konvergenzanforderung filtert isolierte Fehlsignale heraus.
Der Weekly Economic Index (WEI) der New Yorker Fed bietet ein gutes Beispiel für diesen Ansatz. Er kombiniert zehn tägliche und wöchentliche Indikatoren, um eine Echtzeit-Ablesung des Wirtschaftswachstums zu produzieren. Während der Phase, in der die Sahm-Regel auslöste, blieb der WEI positiv und deutete auf eine anhaltende wirtschaftliche Expansion hin.
Kreditmärkte erzählten eine ähnliche Geschichte. Investment-Grade-Kreditspreads blieben 2024 durchgängig nahe historischen Tiefständen, was darauf hindeutete, dass Anleiheinvestoren wenig Rezessionsrisiko sahen. High-Yield-Spreads weiteten sich bescheiden aus, blieben aber weit unter Niveaus, die typischerweise mit Rezessionen in Verbindung stehen. Wenn die Wirtschaft wirklich in eine Rezession eintreten würde, würde man erwarten, dass Kreditmärkte höheres Ausfallrisiko einpreisen.
Auch professionelle Prognostiker blieben optimistisch. Die Survey of Professional Forecasters, durchgeführt von der Philadelphia Fed, zeigte, dass die Rezessionswahrscheinlichkeiten 2024 durchgängig unter 30 % blieben, selbst nachdem die Sahm-Regel auslöste. Dies legt nahe, dass Ökonomen, die diese Indikatoren in Vollzeit studieren, in der Lage waren, das Fehlsignal zu durchschauen.
Bessere zusammengesetzte Modelle bauen
Der Schlüssel liegt darin, zusammengesetzte Modelle zu bauen, die Indikatoren basierend auf ihrer aktuellen Verlässlichkeit statt ihrer historischen Performance gewichten. Ein Indikator, der 50 Jahre lang funktioniert hat, aber auf veralteten strukturellen Annahmen basiert, sollte weniger Gewicht erhalten als einer, der aktuelle wirtschaftliche Dynamiken genau erfasst.
Hier können Tools wie Momentum-Trading-Engines wertvoll sein. Sie können verfolgen, welche Wirtschaftsindikatoren derzeit die größte Prognosekraft liefern, und Gewichtungen entsprechend anpassen. Statt alle Indikatoren gleich zu behandeln, können sie jene betonen, die im aktuellen Umfeld funktionieren.
Praktische Anwendungen für Trader und Analysten
Für Trader und Analysten bietet das Versagen der Sahm-Regel 2024 mehrere praktische Lehren. Erstens: Untersuchen Sie immer die zugrunde liegenden Treiber, wenn ein Indikator auslöst. Wenn die Arbeitslosigkeit aufgrund von Angebotssteigerungen am Arbeitsmarkt statt aufgrund von Nachfrageschwäche steigt, sind die Rezessionsimplikationen sehr unterschiedlich.
Zweitens: Nutzen Sie mehrere Zeitrahmen und Datenquellen. Die Sahm-Regel betrachtet die Arbeitslosigkeit über einen 12-Monats-Zeitraum, doch wöchentliche Erstantragsdaten aktualisieren sich deutlich schneller. Laufende Anträge, offene Stellen und Kündigungsraten liefern alle zusätzlichen Kontext, der helfen kann, zwischen verschiedenen Arten von Arbeitsmarktveränderungen zu unterscheiden.
Drittens: Achten Sie darauf, was Märkte einpreisen. Wenn Wirtschaftsindikatoren gemischte Signale geben, liefern Vermögenspreise häufig wertvolle Informationen darüber, wie informierte Investoren die Daten interpretieren. Die Tatsache, dass Aktienmärkte Ende 2024 neue Höchststände erreichten, während die Sahm-Regel ausgelöst war, deutete darauf hin, dass Aktieninvestoren das Rezessionssignal nicht kauften.
Schließlich sollten Sie in Erwägung ziehen, Whale Finder-Tools zu nutzen, um zu verfolgen, wie sich große, anspruchsvolle Trader in Phasen der Indikatorunsicherheit positionieren. Diese Trader haben häufig Zugang zu detaillierteren Daten und Analysen, die helfen können, Signal von Rauschen zu trennen.
Die Sahm-Regel wird wahrscheinlich auch künftig ein nützlicher Rezessionsindikator bleiben, doch ihr Versagen 2024 dient als Erinnerung, dass keine einzelne Kennzahl größere wirtschaftliche oder Investitionsentscheidungen leiten sollte. Zu verstehen, warum Indikatoren funktionieren, nicht nur, dass sie historisch funktioniert haben, ist entscheidend, um Phasen zu navigieren, in denen sich strukturelle Beziehungen verschieben.